La BCE face aux taux négatifs

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Au moment où Christine Lagarde prend ses fonctions de présidente de la BCE, les taux négatifs s’affirment comme le point le plus contestable de l’héritage de Mario Draghi. Partis de Suède en 2009, les taux d’intérêt négatifs ont été généralisés par les banques centrales en Europe à partir de 2014 et au Japon à partir de 2016. Le recours aux taux négatifs a fait partie de l’arsenal des mesures de soutien de l’économie mises en place après le krach de 2008 pour éviter une spirale déflationniste. Ils poursuivent trois objectifs: la diminution de l’ensemble des taux; la réallocation des portefeuilles vers les crédits et les actifs; la baisse du taux de change, qui a été une préoccupation première des autorités monétaires suisses et danoises.

Les taux négatifs s’appliquent à près de 20 000 milliards de dollars de dettes. Cantonnés à l’origine aux États, ils se diffusent aujourd’hui aux dépôts et aux crédits bancaires, au financement d’acquisitions ou de dividendes pour les entreprises, aux emprunts immobiliers des ménages, notamment en Europe du Nord et en Espagne.

Le choix de Mario Draghi d’instaurer des taux négatifs à partir de juin 2014 s’explique d’abord par les erreurs de son prédécesseur, Jean-Claude Trichet. Les hausses de taux aberrantes de 2008 et 2011, alors même que plusieurs États se trouvaient en situation de défaut, ont mis en péril la pérennité de la zone euro. Elles expliquent qu’elle ait mis dix ans pour recouvrer son niveau d’activité d’avant crise, contre cinq ans pour les États-Unis où Ben Bernanke a engagé dès 2009 des programmes massifs d’achats d’actifs. L’ampleur et la vitesse de cette stratégie de lutte contre la déflation ont évité à la FED de devoir faire appel aux taux négatifs.

Mario Draghi restera pour l’histoire le sauveur de l’euro. Mais le prix acquitté pour la survie de la monnaie unique reste largement sous-estimé. La zone euro a préservé sa monnaie mais n’a pas échappé à la japonisation, avec une croissance atone, très inférieure à celle des États-Unis ou du Royaume-Uni, une inflation plafonnant à 1%, un taux de chômage ramené de 12 à 7% alors que le monde est en plein-emploi, un système bancaire fragilisé qui n’a été que partiellement recapitalisé et pas restructuré. Cette reprise avortée a conforté l’onde de choc populiste sur le continent et menace la démocratie.

Les taux négatifs portent une responsabilité majeure dans la stag-déflation de la zone euro et dans sa déstabilisation par les populismes. Ils n’exercent plus aucun effet positif sur l’économie réelle, car les banques centrales disposent du pouvoir de créer la monnaie mais non d’en diriger l’usage. Or, l’argent illimité et gratuit va d’abord à la spéculation. Les taux négatifs réarment ainsi l’économie de bulles et distribuent du pouvoir d’achat fictif via la spéculation sur les actifs, renforçant la probabilité d’un nouveau krach.

Comme au Japon dans les années 1990, qui se sont achevées par la faillite des compagnies d’assurance vie, les taux négatifs laminent le secteur financier. Les banques, alors qu’elles financent l’activité dans la zone euro à hauteur de 80% contre 25% aux États-Unis, n’ont d’autre issue que de collecter les dépôts pour prêter aux États comme au Japon, ou bien de se tourner vers les marchés via la titrisation comme aux États-Unis.

L’effondrement des marges incite banques et assurances à rechercher des rendements en prenant plus de risques en dehors de l’Europe, comme au milieu des années 2000. Paradoxe ultime, l’Allemagne a succédé à la Chine comme premier financeur des États-Unis en recyclant ses 7% du PIB d’excédents commerciaux en Treasury bonds, alors qu’elle est l’une des cibles privilégiée de la guerre commerciale lancée par Donald Trump.

Surtout, les taux négatifs constituent une machine à créer de nouvelles bulles spéculatives, avec des conséquences catastrophiques. Ils biaisent l’allocation des ressources en faveur de la rente et au détriment de l’investissement et de l’innovation, expliquant directement l’envolée de l’immobilier dans les métropoles. Ils renforcent les inégalités et les monopoles en favorisant la concentration des richesses entre les mains des grandes entreprises et des plus riches. Ils euthanasient l’épargne, paupérisant les classes moyennes, ce qui nourrit l’extrémisme et la montée des tensions entre les nations de la zone euro.

Le modèle économique sous-jacent aux taux négatifs est insoutenable. Il revient à s’appauvrir par l’épargne et l’investissement et à s’enrichir par les déficits et la dette. Les taux négatifs nous rappellent que la politique monétaire ne peut pas tout. Si la BCE est allée au-delà de ses compétences avec les taux négatifs, c’est d’abord parce que les dirigeants de l’Union et de ses États ont renoncé à exercer leur pouvoir. À eux, désormais, d’assumer leur responsabilité.

Créé: 03.11.2019, 20h34

Nicolas Baverez

Chroniqueur économique au «Figaro»

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